Por Ramiro Albrieu*
El 7 de agosto de 1974 a las 7:15 de la mañana el funámbulo francés Philippe Petit hizo algo por lo cual miles lo recuerdan aún hoy a lo largo del mundo: utilizó un cable de 200kg para “pasear” entre las terrazas de las Torres Gemelas. La hazaña de Petit, magistralmente revisitada por James Marsh en el documental “Man on Wire”, habla también de algo más general: conductas temerarias que se repiten en variados contextos y lugares. Y allí es donde entra Alfonso Prat Gay y sus primeras medidas económicas.
¿Dónde está la temeridad de Prat Gay? En la decisión de devaluar el peso y remover el cepo cambiario sin la comunicación de un plan consistente para lidiar con sus posibles efectos. OK, quizás la correspondencia con Petit sea un poco exagerada, pero puede pensarse que en lo que va del gobierno de Macri la autoridad económica ya tiene algunos elefantes en la sala. En particular, podemos focalizar en tres.
El primero es el efecto de la devaluación en los precios. Por un lado, hay un impacto inmediato en los bienes transables, que no debe ser desestimado por el posible adelanto que hubo en los últimos meses (y el que ya existía en los sectores productores de importables que se encuentran protegidos, como remarcó acá José María Fanelli). En los próximos días se verá hacia dónde va el precio de los productos derivados de los granos, pero las subas que se mencionan informalmente son de magnitud. La dinámica del precio de los alimentos, y sus efectos sobre la conflictividad social, serán clave. Por otro lado, hay un efecto algo rezagado que se relaciona con los precios de los bienes no transables; allí el factor clave será la seguidilla de paritarias de los primeros meses del año entrante. ¿Estarán los sindicatos dispuestos a aceptar subas de salarios inferiores a las subas de precios? Más allá del rol de un posible pacto social, la historia mostró que la principal ancla aquí es el nivel de actividad. ¿Cuánto habrá que recesionar la economía para contener la suba salarial? No lo sabemos, pero tampoco el gobierno ha dado señal alguna en ese sentido.
El segundo se refiere a las cuentas fiscales. Como mostraron recientemente Oscar Cetrángolo y Julián Folgar en esta nota, la situación fiscal es extremadamente frágil. Y las políticas anunciadas hasta ahora, más que apuntar a una corrección, van en sentido contrario. No nos referimos únicamente a la baja en las retenciones y la devolución de ganancias del medio aguinaldo; sino también al efecto de la inflación sobre el gasto público en subsidios económicos. ¿Hay un plan para racionalizar los subsidios? ¿Qué va a pasar con el impuesto inflacionario? Tampoco la autoridad económica dio pista alguna sobre este punto.
El tercero apunta a la estrategia de política monetaria. No tenemos un programa monetario que pueda anclar las expectativas; sólo sabemos que si no se corrige la cuestión fiscal habrá una fuerte expansión en el año entrante. En el muy corto plazo, con poco manejo de la oferta –más allá de los deficientemente comunicados acuerdos con cerealeras y bancos- parecería que la tasa de interés se convierte en una herramienta clave para contener toda posible corrida cambiaria. ¿Pero por cuánto tiempo puede mantenerse alta la tasa de interés sin dañar la cadena de pagos? Claramente, no podría considerarse esta una política de carácter sostenido. Y más en el mediano plazo (que en nuestro caso sería acá nomás, post-paritarias de marzo), habría que ir corrigiendo el tipo de cambio hacia arriba, como para lograr la buscada corrección de precios relativos. Por supuesto, nuevas subas de precios vendrán después. ¿Es esta estrategia de crawling peg consistente con un esquema puro de metas de inflación, el cual parece más afín a la nueva conducción monetaria? Además, esta interacción podría resultar en niveles de inflación anuales superiores al 50%. ¿Qué tipo de plan antiinflacionario se tiene en mente a partir de allí?
El paseo de Petit, el cual dicho sea de paso no había sido comunicado a nadie de antemano, tuvo un final feliz y sus peripecias continuaron en las décadas siguientes. Igualmente, puede pensarse que existe una configuración donde todo se acomoda de tal manera que se corrigen los precios relativos, la inflación resultante es relativamente baja y la economía recupera el sendero de crecimiento rápidamente. El autor de esta nota desconoce ese sendero, como probablemente buena parte de los actores económicos. Si la autoridad económica lo conoce, su revelación sería la mejor manera de ahuyentar miedos y coordinar expectativas.
* Licenciado en Economía, Facultad de Ciencias Económicas, Universidad de Buenos Aires. Investigador asociado del Área Economía, Centro de Estudios de Estado y Sociedad (CEDES). Docente en la Universidad de Buenos Aires en las Areas de Economía y finanzas. Actividades de asesoramiento a diversos organismos internacionales, como la Comisión Económica Para América Latina y el Caribe (CEPAL) o el Programa de las Naciones Unidas para el Desarrollo (PNUD).
ALQUIMIAS ECONÓMICAS 
Estimado Ramiro. Muy interesante tu nota. Dejás muy claros los desafíos de mediano plazo. Su lectura me generó algunos comentarios respecto a los elefantes en la sala que planteaste.
En primer lugar, respecto al traslado a precios de la deva, lo hubieses tenido también en el caso en que corrigieras precios relativos con una apertura más gradual del cepo. Ahora bien, la factura de la medida te permitió disipar expectativas de devaluación en el corto plazo, lo cual en parte mitiga el traslado. ¿y el contra fáctico? ¿se hubiesen disipado expectativas de devaluación más rápidamente en el corto plazo cambiando precios relativos con el cepo cerrado? En ese caso, los agentes podrían haber pensado “devaluaron, pero por algo dejaron el cepo”.
Con respecto al segundo elefante en la sala que, el condicionante fiscal de mediano plazo iba a estar vigente cualquiera sea la resolución del cepo. De hecho el condicionante fiscal que deben afrontar las autoridades monetarias constituye en mi opinión el principal rasgo del desaguisado monetario heredado de la administración anterior. Hay en este blog una nota mía al respecto. El elefante ya era parte del mobiliario. Por otra parte, si bien no hubo un anuncio respecto a la evolución presupuestaria, lo que sí hubo fue un reconocimiento del problema. Esa percepción de que las autoridades reconocen la existencia de problemas y buscan afrontarlos, no es menor en la formación de expectativas de corto plazo.
Con respecto al tercero, estoy de acuerdo. Ahora resta ver el programa monetario, estableciendo la consistencia presupuestaria del tesoro con la evolución de la oferta monetaria, y la necesaria política de manejo de tasas para equilibrar el mercado de activos domésticos. Allí deberán establecerse las anclas nominales en el mediano plazo. Al respecto, no hay recetas únicas. Los caminos son variados, y tanto su diseño como la implementación implican desafíos para la autoridad monetaria. Dado el condicionante fiscal, se requerirá de tasas de interés altas. Es más, los retornos reales positivos de las reservas de valor en moneda local podrían ser parte de los objetivos concretos de la política monetaria que viene. La tasa también iba a ser alta en el caso en que el cepo se hubiese abierto de una manera más “gradual” ¿Te parece que generó alguna dificultad al respecto la forma en la que se resolvió la apertura del cepo? Por el contrario, creo que la medida logró en el corto plazo disipar expectativas devaluatorias, bajando presión en tasas. Lo que sí dificulta las cosas es la dominancia fiscal de la política monetaria. La administración anterior se retiró expandiendo la base monetaria al 42% interanual. El financiamiento al sector público constituyó el principal factor expansivo. Equilibrar el mercado de dinero con dominancia fiscal va requerir de retornos reales positivos.
Ahora bien, en mi opinión hemos sido testigos de una variable que no estaba siendo muy tenida en cuenta: El contraste en la calidad del anuncio respecto a la administración anterior ha actuado en parte como ancla de corto plazo. En ese sentido, más que como un síntoma de temeridad como vos planteas, tomo la factura de la resolución del tema cepo como una clara evidencia de pericia. Para manifestar este punto de forma más concreta, comparemos la secuencia que acabamos de presenciar de suba significativa de tasa, devaluación con apertura del cepo con el ensayo devaluación y suba de tasas llevada a cabo por Favrega en 2014. Por aquél entonces Favrega devaluó y subió la tasa de Lebacs. El entonces ministro de economía comenzó a manifestar que después de la devaluación la tasa debía bajar. Se pusieron techos a la tasa activa y se bajó un poco la tasa de Lebacs. Fuimos testigos de una puja de dominancias. Es decir, un timonel dobló para ir a estribor, y el otro izó velas para ir raudamente a babor. Corolario, los agentes quedamos todos desorientados por el crujido de la botavara, mientras observábamos perplejos la eyección de uno de los timoneles. Obviamente, la brecha no se redujo.
Efectivamente, hay que esperar a ver el programa estableciendo anclas nominales de mediano plazo. Por lo pronto, en el corto plazo, a la calidad del anuncio y factura de la medida de resolución del cepo, chapeau!
Abrazo,
Eduardo A. Corso
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Querido Edu:
Me parece que recién vimos los primeros minutos de una peli que va a ser larga. No critico lo que pasó esta semana; en cambio, me preocupa lo que no se dijo y lo que pasará en los próximos meses. A la Bellman, quiero ver las etapas que le siguen a la decisión de remover en forma casi instantánea los controles de capital para decidir si fue lo mejor o no. Por lo pronto, creo que necesitamos esquemas de coordinación que todavía no veo presentes, y eso me parece preocupante frente a lo difícil que es descubrir algunos precios (desconocidos por el cepo) y corregir otros, todo con un gobierno no peronista y sin mayorías parlamentarias. Apostar al final del cepo y la consecuente deva de 35% / 40% me parece que reduce drásticamente el margen para el gradualismo y la efectividad de un pacto social de acá en más; entonces tocará -diría un colombiano- recesionar fuerte en los próximos meses para anclar las subas salariales. Por eso, me guardo el chapeau para dentro de unos meses, al menos post-paritarias…
Igual, coincido con vos en que fue una semana positiva. Coincido además con tu apreciación de la experiencia reciente de «deva y nada más» (claro: cualquier cosa es mejor que la mala praxis que supimos conocer). Pero el panorama es tan incierto que incluso se discute en el plano monetario / cambiario el peligro de usar al tipo de cambio como ancla (again!). Coincido también en la importancia de la «conexión fiscal». La dominancia fiscal es heredada, pero las señales por ahora fueron más de incrementar el impulso fiscal que de ir en sentido contrario. Vimos en Brasil lo que pasa si no le das bolilla a este tema. No se habló todavía de esto, de cómo se va a desconectar el fisco de la cuestión monetaria. Si sigue la dominancia fiscal por un tiempo, ¿dónde tenés que poner la tasa y por cuánto tiempo?
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«Recesionar la economía para contener la suba salarial»
Que lindos muchachos.
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Estimado Martín, no estoy diciendo que sea algo bueno ni deseable; nomás que tenías un desajuste entre los salarios y el tipo de cambio generado entre 2011 y 2015, y la forma en que empezaste a resolverlo te va limitando las posibilidades de mitigar los costos de esa corrección. Es posible corregir ese precio relativo sin afectar a los salarios reales? creo que es posible pero poco probable: tendrías que reducir drásticamente el mark up en el sector no transable, donde encima ya tenes algunos precios regulados (tarifas públicas) y el efecto negativo en el empleo puede ser de magnitud.
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Quiero agradecer y felicitar a Ramiro y Eduardo por sus contribuciones a este debate. Es un una excelente muestra de las virtudes de alejarse de las discusiones de prejuicios en blanco y negro para indagar en los grises (Carlos Acuña diría los claroscuros) de la política económica y sus instituciones. No es el gris de la mediocridad propio de los que agreden en su desconocimiento sino de los grises que surgen de la síntesis de colores antagónicos. Es obvio que cada uno busca su gris en un debate donde cada intento de síntesis debiera mejorar el diseño de las políticas públicas y el bienestar general.
En mi propia síntesis, coincido con ambos en la preocupación sobre los movimientos futuros del tercer elefante y tengo dudas sobre el primero. A todos nos gustaría conocer el sendero completo de políticas futuras, pero bien sabemos que buena parte del éxito de las mismas depende, muchas veces, de la posibilidad de sorprender.
Coincido también en reconocer la mayor pericia en la toma de decisiones económicas. Claro que estamos comparándola con lo sucedido durante los últimos años. Es lo mismo que hablar de mejoras en la situación económica y social a partir del 2004 comparándola con la crisis del 2001-3, o las mejoras de los noventa en comparación con la hiper…
En cambio, me preocupa más el elefante fiscal. Básicamente, porque se trata de un elefante que tiene dentro muchos otros elefantes difíciles de dominar. Los problemas del sistema de pensiones, salud, educativo, federalismo, infraestructura,, entre otros, no se resuelven con una buena gestión. Los defectos de las políticas pasadas deben ser corregidos con reformas que hay que comenzar a debatir cuanto antes, porque son complejas y llevarán mucho tiempo, si no se quieren repetir errores del pasado reciente.
Volviendo al inicio, creo que este intercambio es una muy buena manera de culminar un año pleno de muy buenas contribuciones en nuestro blog.
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Sisi: el tema fiscal es clave. Pero, de nuevo, mepa que el tema de la estabilización nominal no está para nada resuelto.
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Gracias Rami por la excelente nota y a Edu y Oscar por los comentarios. Food for thoughts!
Tiendo a coincidir con Ramiro en la evaluación de las primeras medidas. Efectivamente, la situación que hereda el nuevo gobierno es tan frágil y compleja que el plan inicial debía ser integral y no dejar abiertas tantas incógnitas (o elefantes).
El principal eje del argumento de Edu es cómo hubiera sido el contrafactual y trae a la discusión el escenario del plan «gradualista». No sabemos bien qué es esto. Algunos de nosotros precisábamos esta etiqueta sugiriendo que lo mejor era ir por un plan gradualista en que el desmantelamiento del cepo fuera inmediato pero desdoblando el mercado de cambios. Un tipo de cambio comercial más alto (digamos a $13/14) y uno libre. Ese esquema duraría unos meses hasta que el gobierno pudiera dar forma al plan integral. Con el plan integral en marcha se unificaría el mercado de cambios.
El deseo de liberar el cepo con un mercado unificado forzó al gobierno a seguir una secuencia de medidas subóptima. ¿Por qué liberar sin tener un significativo caudal de reservas asegurado y una mayor certeza de que no se va a producir un overshooting? ¿Por qué eliminar retenciones cuando no sabemos en qué nivel se va a estabilizar el tipo de cambio real? ¿Por qué devaluar y dejar pasar un mes hasta sentarte a negociar precios y salarios? ¿Por que eliminar retenciones al agro, a la industria y anunciar eliminación de impuesto a las ganancias antes de sentarse a negociar con empresarios y sindicalistas? ¿Por qué devaluar y liberar el cepo sin tener un programa monetario-fiscal consistente?
La salida del cepo fue sin dudas ingeniosa y nos sorprendió gratamente a varios. Pero como dice Rami queda mucho por ver en esta película. Todos deseamos que les vaya bien, pero la ruta que tomó el gobierno viola una máxima que debería guiar a toda política económica: adoptar una estrategia que minimiza las posibilidades de que se dé el escenario más pesimista. En este caso, los riesgos del escenario más pesimista son altos. Ciertamente, la mayor responsabilidad de ese escenario será del gobierno saliente, como bien señala Edu, pero no quisiera tener que entrar en el reparto de culpas.
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Ramiro, muy buen tu artículo! Coincido con tus puntos y preocupaciones, así como con la reacción de Eduardo.
En relación al elefante fiscal, del cual me siento cómodo para opinar; si bien veo que el gobierno lo sigue engordando, creo que todos estamos de acuerdo que cuando se intente controlar se hará por el lado del gasto, y ahí mi temor es que al gobierno no le tiemble el pulso por recortar (además del gasto de capital en infraestructura social básica), el gasto previsional, educativo y sanitario…por suerte como decías queda mucho por ver de la peli!
Abrazos y feliz 2016 para todos!!
Ariel
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uno de los colaterales positivos de esta coyuntura inquietante es poder leer este tipo de análisis y aprender en un corto período de tiempo lo que a economistas de otros países les lleva años.
un verdadero lujo leer en un mismo post a académicos de fuste como Albrieu, Cetrángolo y Rapetti. análisis integrales con una visión global de la economía, no como otros que reducen todo a una cuestión monetaria.
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Estimados Oscar Ramiro y Martín,
Estoy completamente de acuerdo que recién hemos visto los primeros minutos de un proceso de estabilización macroeconómico muy complicado. Obviamente, coincido con ustedes respecto a los grandes desafíos, principalmente la búsqueda de anclas nominales en un contexto de ajuste de precios relativos y dominancia fiscal de la política monetaria. Los cierres nominales posibles están aún abiertos. Por supuesto que el eventual cierre nominal requerirá de un programa macroeconómico consistente, que tenga en cuenta la trayectoria fiscal, el esquema de financiamiento, y una política monetaria y de ingreso consistente con las anclas nominales que se definan (de hecho, mis últimas notas en este blog refieren a esos puntos). De mi comentario anterior no se desprende que esto no sea una condición necesaria para resolver los desequilibrios macroeconómicos de nuestro país. Son absolutamente imprescindibles. El punto era marcar que no necesariamente se requería definirlo previo a la liberalización del cepo. Lo que creo (y en este punto disiento con Martín y su conjetura de suboptimalidad) que no se han perdido grados de libertad por el hecho de haberse resuelto la apertura del cepo de la forma observada los días pasados. Entiendo al igual que ustedes (y espero que así sea) que lo antes posible deberá definirse un programa macroeconómico que incluya un programa monetario que defina anclas nominales y objetivos de política. Ahora bien, de anunciarse en un futuro cercado ¿se está en peores condiciones para hacerlo que previo a la apertura del cepo? Yo creo que no. Por el contrario, creo que se han ganado ciertos grados de libertad (aunque sean en el margen) para que los necesarios anuncios por venir gocen de un poco más de credibilidad. Ese es simplemente mi punto. Aún con más coincidencias que disensos, vuelvo a la conjetura de soboptimalidad de Martín. No creo que exista una única trayectoria posible que nos lleve a una estabilización de la economía. ¿Cómo saber si existe una única trayectoria estable y menos aún, una que sea el óptimo de algo? Demasiado optimista para mi gusto! Igual entiendo tu punto, y creo que tiene más que ver con que seamos más o menos afines con ciertos timing de política económica. Sinceramente, para mí la apertura del cepo fue ambsolutamente sorpresiva. Al igual que ustedes, yo hubiese elegido otro timing, pero debo reconocer que ex-post, y aún sorprendido por el resultado (que puede ser sin dudas un resultado «menor» respecto a los desafíos venideros), que hay espacio para argumentar (como he tratado de hacer en mi comentario) que ha sido un acierto. Resta ahora el programa macro, por supuesto. Por ultimo, quiero agradecerles a los tres las ricas interacciones. Para mí es realmente un gusto poder utilizar este espacio para poner en consideración argumentos y recibir como contraparte reflexiones absolutamente enriquecedoras como las de ustedes. Es un ejercicio intelectual que encuentro fascinante.
Un abrazo,
Eduardo
Por último, nobleza obliga, una línea para Julio, y su tesón por agredirme en los comentarios. Gracias Julio por ser un ejemplo de lo diverso de la condición humana, y por hacerme recordar ricas lecturas del profesor Carlo Cipolla.
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