TCRM y SALARIOS

Ricardo Carciofi^{[1] [2]}
Abril 2026

Es útil comenzar por una breve reseña descriptiva. Tal como se observa en el gráfico I, a lo largo de la década se pueden distinguir claramente dos subperíodos. El período que va desde Dic 2016 hasta Nov 2023 (P1) se caracteriza por un TCRM mayor al observado entre Dic 2023 y Feb 2026 (P2). A su vez, el promedio de los salarios reales de P1 es mayor a P2.

Cabe señalar que en P2 el tipo de cambio más apreciado convive con un salario real inferior a P1. Esto parece contradecir el razonamiento habitual acerca de la relación inversa entre el tipo de cambio y los salarios. La indagación de esta cuestión requiere detenerse en otros aspectos sobre los que se volverá más adelante.

En cuanto a los salarios reales, después de haber alcanzado un máximo en 2017, el sendero inicia y sigue una trayectoria declinante a lo largo del período. En los 10 años transcurridos el salario real nunca recuperó el nivel inicial y se ubicó, en promedio, 17% más bajo que el registro de partida. En marzo de 2024 el salario llegó al mínimo de la serie: 62,05. El nivel de Feb 2026 es similar al que se registró en Nov 2023.
Respecto del TCRM, el nivel promedio de P2 es 11,8 inferior a P1 y su trayectoria exhibe una elevada volatilidad . Tal como se adelantó arriba, esta apreciación del peso que tuvo lugar en P2 permitió una recuperación de los ingresos a partir de niveles mínimos, pero se vio acompañada porun deterioro adicional en el nivel promedio del salario real: la caída es de 17,2% con relación a P1. Contrariamente a lo esperado, el peso más apreciado que predominó en P2 no dio lugar a una mejora del nivel promedio de los salarios con relación a P1.

Tal como se observa en el gráfico 2, en P2 conviven dos fenómenos destacables. De un lado, después de una abrupta depreciación del TCRM en Dic 2023 le sigue el sendero opuesto: apreciación real. Este movimiento del TCRM está influido por el manejo del gobierno del tipo de cambio nominal y la elevada inflación que le siguió a la devaluación inicial. Como se apuntó arriba, el sendero del TCRM en P2 tiene una volatilidad elevada que puede explicarse por los sucesivos ajustes del esquema cambiario que aplicó el gobierno.

De otro lado, los salarios reales acusaron el impacto de la devaluación, pero gradualmente se fueron recomponiendo como resultado de la política salarial y la apreciación del tipo de cambio. Sin embargo, el aumento de los salarios respecto de los mínimos del primer trimestre de 2024 fue insuficiente para recuperar los ingresos salariales al nivel observado en P1.

A partir del registro de marzo de 2024, la recuperación del salario real a lo largo de P2 operó a una tasa promedio de 0,8% mensual. No obstante, ese promedio sintetiza dos subperíodos diferentes: el aumento más acelerado del primer semestre de 2024, con una disminución de su ritmo desde la segunda mitad de ese año.

Interpretación del subperíodo P2:
La fuerte devaluación inicial de diciembre 2023 fue seguida por un aumento de los precios transables (T) y no transables (NT). Este último conjunto incluye los precios regulados. A partir de allí se verificó una trayectoria diferente entre T y NT.

En el ambiente incierto y de alta volatilidad macroeconómica que caracterizó el inicio del programa de estabilización en diciembre 2023, los productores de NT aprovecharon la devaluación y la caída inicial del salario real para aumentar sus márgenes.[4] La recomposición salarial posterior a junio 2024 fue trasladada a precios a través del mark-up. A esto se sumó el aumento de los precios regulados. El gobierno aplicó una recomposición de tarifas de energía y transporte para reducir los subsidios y, por esta vía, procurar una reducción del gasto y déficit público. Esta herramienta fue una parte importante del programa fiscal desde el inicio del gobierno.

En cambio, los sectores ligados a T, si bien recompusieron inicialmente los márgenes debido a la devaluación, posteriormente se produjo una reducción de estos por el triple efecto de la política cambiaria, el aumento del salario real y la inflación de NT. La apertura complicó la situación de algunas de las actividades T orientadas al mercado interno: menores márgenes y menor actividad.

La interpretación anterior es una hipótesis preliminar que requiere ser investigada. El examen sistemático de la misma llevaría a formalizar la dinámica de T y NT para posteriormente observar los datos de cómo han evolucionado de los precios de uno y otro sector. Esa tarea excede la finalidad de esta nota.

Conclusiones.
En el primer semestre de 2024, en un contexto de mayor inflación y de fuerte ajuste fiscal el gobierno aplicó una cierta flexibilidad en la negociación paritaria que permitió la recuperación de los salarios del sector privado. Si se observa la trayectoria seguida hasta aquí, resulta difícil apelar ahora a la misma solución.

Por un lado, los transables ya han estado reduciendo sus márgenes vía apreciación cambiaria. Una suba salarial exigiría una corrección alcista del tipo de cambio, opción que está descartada dentro del menú de política económica. Por otro lado, el gobierno está obligado a preservar el valor real de las tarifas para resguardar el frente fiscal. A su vez, en la medida que todavía subsiste la inflación inercial, el resto de los NT tenderán a preservar su mark up. Un intento de corrección salarial se trasladaría a los precios.

Para evitar este efecto, la política monetaria y fiscal debería ser más contractiva, lo cual perjudica el objetivo inicial postulado al inicio de impulsar la actividad económica.
En resumen, dado los objetivos del gobierno, es previsible que la política económica siga el curso actual, tanto en el terreno fiscal, monetario y cambiario -TCRM en los niveles actuales, sin márgenes para apreciar (porque despertaría expectativas acerca de la sostenibilidad del tipo de cambio) ni tampoco para devaluar(inflación). Esto no excluye que la política salarial procure alguna señal de desindexación (backward looking) si la negociación paritaria lo permite. Pero muy probablemente tendría una efectividad limitada, por cuanto la inflación inercial todavía subsiste. En el mejor de los casos, todos los instrumentos deben apuntar a anclar las expectativas.

El resultado de lo anterior es que existen muy escasas posibilidades de recuperar el consumo en el corto plazo por vía de la recuperación de ingresos y el camino de la política salarial descubre flancos débiles. Es previsible entonces que el gobierno insista en su objetivo de reducir la tasa de inflación, aunque ello demore la reactivación del consumo. Entretanto, deberá evitar que se instale un clima de pesimismo frente a una economía que ofrece escasas perspectivas de mejoras rápidas y de amplio alcance.